ЕВРОТО КАТО МЕЖДУНАРОДНА ВАЛУТА (Работен документ ECON 101) (указател)
Създаването на еврото ще промени трайно международната парична система поне по три причини. От една страна, еврото ще бъде валутата на голяма икономическа зона и ще има някои от основните характеристики, които съставляват международна валута. На второ място, паричната политика на страните-членки на ИПС доведе до значителна промяна в институционалните отговорности, което не може да остане без последици за развитието на трансатлантическия обменен курс. И накрая, появата на еврото като международна валута, институционалните промени и твърдият ангажимент на Европейската централна банка (ЕЦБ) за поддържане на ценова стабилност ще променят практиката на международно сътрудничество.
Интернационализацията на еврото няма да стане нито автоматично, нито бързо
Доларът вече започна да намалява по значение като международна валута и създава известна свобода на действие за еврото. Тази загуба обаче не е еднаква за всички функции на международната валута.
Общоприето е, че международната валута е платежно средство, което служи като запас от стойност и като разчетна единица за частния и публичния сектор и има общо шест парични функции. Действителното използване на определена валута за тези различни функции зависи от определена инерция. От една страна, тази инерция е следствие от транзакционните разходи, които са по-ниски при по-големите транзакции и по този начин работят в полза на въведената международна валута. От друга страна, това е резултат от различни външни ефекти, които винаги предлагат по-голям стимул за използване на вече въведената международна валута. И накрая, слабата интернационализация на дадена валута за една функция може също да попречи на по-нататъшното й интернационализиране за друга функция.
За функцията за съхранение на стойността инерцията е по-малко сериозна, отколкото за останалите функции, което обяснява защо отслабването на международния статус на долара беше по-очевидно при тази функция, отколкото при валутата и разчетната единица. От друга страна, относителната стабилност на последните две функции би могла да предотврати още по-трайно отслабване на функцията за съхранение на стойност.
С внезапното създаване на голяма зона с обширни финансови пазари, без вътрешен валутен риск и независима централна банка, ИПС ще предизвика огромен шок. Този шок може да неутрализира инерцията и да стимулира утвърждаването на еврото като международна валута. Тук аспектът на размера е от съществено значение, тъй като той определя абсолютните суми на частните инвестиции и националните дългове, а оттам и развитието на финансовите пазари. Освен това търговските партньори в рамките на голяма област се смятат за принудени да използват валутата на тази област за различни функции, по-специално като разчетна единица и като средство за съхраняване на стойност. От друга страна, размерът сам по себе си не е гаранция за автоматичната интернационализация на еврото.
Първо, потенциалната роля на еврото при фактурирането зависи от нивото на свързаните разходи по транзакциите и от неговата нестабилност спрямо други основни валути.
Второ, не трябва просто да се предполага, че международните инвеститори ще се сблъскат с еврото. Ще има и диверсификация извън еврото, тъй като (i) европейските институционални инвеститори понастоящем имат нисък процент на валутна диверсификация; (ii) вече няма да е възможно да се разпространява валутен риск, като се държат няколко европейски валути едновременно, и (iii) международните инвеститори могат да бъдат отблъснати в краткосрочен план поради политическа несигурност и възможни големи колебания в обменния курс евро/долар.
Трето, ефективността на интегрираните европейски финансови пазари ще бъде решаваща за установяването на еврото. Резултатите ще се увеличат, тъй като (i) ще има по-засилена конкуренция между кредитните институции, (ii) институционалните инвеститори придобиват значение, (iii) европейските ценни книжа ще бъдат стандартизирани и (iv) конкуренцията между емитентите на евро ще се проведе. От друга страна, самият ИПС няма да бъде толкова всеобхватен финансов пазар, колкото е американският финансов пазар. Например европейският пазар на съкровищни бонове няма да бъде толкова ликвиден, колкото САЩ. Следователно еврото може да се превърне във валута само когато европейските финансови пазари настигнат САЩ.
И накрая, не трябва да се забравя, че функцията на закотвена валута често се пренебрегва в конкуренцията за статут на международна валута. Тази функция обаче оказва силно въздействие върху използването на международната валута за други функции, тъй като ако някой иска да защити фиксатора към определена валута, трябва да се направят официални интервенции в тази валута; освен това тяхното използване намалява риска от колебания на обменния курс. Този доклад показва, че страните от Централна и Източна Европа ще имат голямо желание да обвържат валутите си с еврото, което ще насърчи неговата интернационализация.
Накратко, инерцията работи срещу интернационализацията на еврото, но ще се възползва от ефекта на размера и привлекателността му като котва за валута. Доверието в ЕЦБ, ограничените краткосрочни колебания в обменния курс на еврото и бързото преструктуриране на европейските финансови пазари биха улеснили значително установяването на еврото. От всичко това следва, че интернационализацията на еврото няма да се случи нито автоматично, нито бързо.
Еврото може да бъде силна валута
Различни фактори ще определят външната стойност на еврото. Обаче би било много опасно да се осмелим да направим точна прогноза за обменния курс евро/долар, тъй като (i) моделите за определяне на обменния курс почти не позволяват прогнози, (ii) еврото все още не съществува и в никакъв случай не е просто представено като средна стойност на всички валути членки (iii) няма ясна критерий, тъй като настоящият европейски валутен механизъм вече е повлиян от перспективите за ИПС. С тези ограничения човек може да предположи на какво ниво ще бъде обменният курс евро/долар и колко ще варира.
С излишъци по текущата сметка вероятно ще се появят в еврозоната, еврото може да се превърне в силна валута както в реално, така и в номинално изражение в дългосрочен план, въпреки високата безработица в Европа. Освен това повечето аргументи водят до заключението, че обменният курс евро/долар ще надвиши дългосрочното си ниво, т.е. то ще бъде по-силно в началото на етап III, отколкото в дългосрочен план. Но самото познаване на тези аргументи може да промени тенденцията на поскъпване: ако пазарите прогнозират надценяване, тя ще бъде по-малко висока, тъй като инвеститорите не искат да задържат валута, която се очаква да обезцени дълго. Те също така биха могли да купят европейски активи преди януари 1999 г., ако очакват да поскъпнат скоро след старта на III етап. Европейските валути биха оценили преди създаването на еврото и тогава еврото ще бъде девалвирано до дългосрочната си стойност.
В началото на етап III паритетът евро/долар може да се окаже доста нестабилен поради промени в портфейла и различни несигурности. Той би реагирал много чувствително на политически решения и би могъл да предизвика имитационен ефект върху финансовите пазари.
Трансатлантическият обменен курс също може да бъде по-нестабилен в дългосрочен план, тъй като Фед и ЕЦБ са доброжелателни, като се пренебрегват или защото макроикономическите корекции са неадекватни в свят с две международни валути. Той обаче може да бъде и по-стабилен, тъй като по-малко валути са обвързани с долара или защото ЕЦБ не реагира по обратен начин на шокове, засягащи две държави-членки на ИПС. Стохастичните симулации, извършени за този доклад, показват, че ИПС трябва да намали променливостта на трансатлантическия валутен курс както по отношение на Европейския валутен механизъм, така и по отношение на общия поток.
Еврото засяга практиката на международна координация
Възможно е европейците да са по-малко склонни да си сътрудничат в световен мащаб: от една страна поради размера на Европа и от друга страна, защото неефективните политически мерки вече не са приложими в Европа. И обратно, САЩ може би са по-заинтересовани да работят заедно, ако еврото се конкурира с долара. Това обаче е икономически теоретичен анализ на сътрудничеството. Блокът на ИПС се разглежда като единичен актьор. На практика обаче бъдещето на международното сътрудничество ще зависи от това как е организирано в рамките на ИПС.
Във всеки случай международното сътрудничество отвъд Атлантическия океан няма да стане симетрично, тъй като Европа не е представена от нито една институция или лице в никоя от официалните и неофициални международни организации - G7, G10, МВФ, работните групи и комитети на ОИСР или BIS . Уставът на ИПС също благоприятства гъвкавите обменни курсове. Това произтича от факта, че те предоставят на ЕЦБ широки практически правомощия и нейната грижа ще бъде преди всичко ценовата стабилност, а не външната конкурентоспособност.
Управлението на валутния курс и координацията на паричната политика със сигурност ще засегнат ИПС, Япония и САЩ в тристранна форма. Подобна консолидация във валута G-3 води до разделяне между паричните и фискалните въпроси, което поражда два проблема. На първо място, както ЕЦБ, така и Съветът (или Евросъветът) могат законно да бъдат представени в тази Г-3; обаче между тях може да има конфликти. Второ, това би могло да направи координацията на паричната и финансовата политика още по-трудна, отколкото досега. Въпреки че фискалната политика често се обвинява за несъответствия, Г-3 не може да се ангажира с корекции на фискалната политика, докато Г-7 отговаря за координацията със страни извън еврогрупата (Обединеното кралство), но не и с други от еврогрупата (Холандия) би се притеснил.
Трябва да се има предвид обаче, че Г-7, която отговаря за финансовата политика, никога не е била особено успешна в координирането на финансовата, валутната и обменната политика. Споменатите трудности не бива да се надценяват: разделението между Г-3 и Г-7 може да бъде преодоляно чрез едновременни срещи; Освен това международното сътрудничество може да бъде укрепено чрез адекватно представителство на по-малките евро държави в Г-7 (в посока на фискална Г-8). Остава фактът обаче, че националните правителства няма да са склонни да основават своята фискална политика на неформално международно споразумение, ако това е единственият политически инструмент, който им остава. От друга страна, ЕЦБ не би могла да събере средствата, ако в Азия настъпи голяма криза на плащанията като 1997 г.
От 1973 г. Международната валутна система (IWS) се управлява от плаващия валутен режим, при който паричните власти на големите държави не се намесват системно, когато паритетите са под натиск. Тази гъвкавост трябва да улесни страните да се адаптират към асиметричните шокове. За съжаление световният опит с плаващ съд не е убедителен. Въпреки огромните колебания в обменния курс, външните дисбаланси се увеличиха. Това беше придружено от нарастваща несигурност. Дори това да има различни ефекти върху търговията, добре е известно, че несигурността и несъответствията пречат на оптималното глобално разпределение на ресурсите. В този смисъл ползите от либерализацията на движението на капитали през 80-те години бяха частично отменени чрез увеличаване на несигурността на обменния курс.
Следователно развитите страни - G5, G7 - са се опитали да стабилизират обменните курсове след Споразумението от Плаза от 1985 г. Но въпреки координираните интервенции, все още имаше силни колебания на обменния курс между водещите валути (Таблица 1).
Таблица 1: Променливостта на обменните курсове DM/USD и йени/USD
| - | Месечна променливост (%) | Годишна променливост (%) |
| - | DM/USD | Йена/USD | DM/USD | Йена/USD |
| 1974-84 | 2.57 | 2.64 | 11.40 | 12.10 |
| 1985-87 | 3.18 | 3.04 | 16.74 | 13.55 |
| 1988-96 | 2.96 | 2.90 | 13.92 | 11.50 |
Едно и дванадесетмесечно стандартно отклонение на вариациите от логаритъма на месечните номинални обменни курсове
Източник: Собствените изчисления на авторите въз основа на данни от МВФ
Въпреки че обменните курсове между основните валути варират рязко от 1973 г. насам, някои региони успяват да поддържат относително стабилни двустранни обменни курсове, или чрез споразумения за регионално сътрудничество като механизма на обменния курс в Европа, или чрез използване на чуждестранна валута като котва (тъй като азиатските държави Направени долари).
Създаването на еврото ще промени трайно международната парична система поне по три причини. От една страна, еврото ще бъде валутата на голяма икономическа зона и ще има някои от основните характеристики, които съставляват международна валута. На второ място, паричната политика на страните-членки на ИПС доведе до значителна промяна в институционалните отговорности, което не може да остане без последствия за развитието на трансатлантическия обменен курс. В крайна сметка появата на еврото като международна валута, институционалните промени и твърдият ангажимент на Европейската централна банка (ЕЦБ) за поддържане на ценовата стабилност ще променят практиката на международно сътрудничество.
Тези промени имат три ефекти върху еврото:
а) Еврото може да се превърне в международна валута: за момента щатският долар е и остава водещата международна валута в света, въпреки че позициите му отслабват от 1973 г., особено като средство за съхраняване на стойност. Еврото обаче може да се превърне в сериозен конкурент. Първата част на този доклад описва текущото състояние на водещите валути и обяснява основните аргументи за появата на еврото. Особено внимание се обръща на представянето на европейските финансови пазари и потенциалната роля на еврото като котва за валута.
б) Външната стойност на еврото може да се различава от средната стойност на бившите европейски валути: Стойността на еврото е много трудна за прогнозиране, тъй като (i) теориите за определяне на обменните курсове са много неадекватни за прогнози и (ii) еврото нито съществува, нито страните членки са известни. Въпреки това могат да се предоставят някои критерии за нивото и променливостта на еврото както за дългосрочен, така и за преходен период. Това е предмет на част II на доклада.
в) Ще има въздействие върху международната координация на действията: В миналото усилията за координиране на международната политика не бяха особено успешни. Създаването на ИПС изисква преструктуриране на сътрудничеството, което не е ясно определено в Договора от Маастрихт. Освен това стимулите за всеки от икономическите партньори ще се променят. Част III от доклада обсъжда тези въпроси.
* Бихме искали да благодарим на Бен Патерсън за неговите любезни напътствия, Клер Лефевр и Лоик Кадиу за техните ценни предложения, както и на Валери Коломбел, която внимателно състави ръкописите за окончателния доклад.